الشركة العربية للأسمنت: اتش سى تتوقع بدء تحول إيجابي للشركة

كتب/ عبدالرحمن خالد

في تقريرها الأخير، ألقت اتش سي لتداول الأوراق المالية الضوء على صناعة الأسمنت في مصر وبالتحديد شركة العربية للأسمنت حيث كررت توصيتها بزيادة الوزن النسبي نظرا للعائد المحتمل المرتفع

بدأت الحكومة أخيراً بفرض حصة مبيعات محلية لتوازن بين العرض والطلب، وعليه، نتوقع أن يحدث تصحيح لأسعار التجزئة للأسمنت بمصر لتتعدي نظرياً 1200 جنيه مصري للطن، وإن يكن تدريجياً، مما يعود بالفائدة على جميع شركات القطاع

صرحت مريم رمضان، محلل القطاع الصناعي بشركة اتش سي قائلة: ” تفعيل نظام الكوتا المحلية يؤدي إلى زعزعة الحصص السوقية للشركات ولكنه يحسن بيئة التسعير للجميع بشكل كبير: بموجب الصيغة المقترحة، سيخفض كل صانع أسمنت طاقته الإنتاجية بمقدار أساسي قدره 10.69٪، بالإضافة إلى خفض قدره 2.81٪ لكل خط إنتاج، وخفض أخر مرتبط بعامل عمر الأصول، اعتبارًا من 15 يوليو. نرى أن هذا يمكن أن يقلل حوالي 24 مليون طن سنويًا (أو 32% تقريباً) من طاقة الكلنكر في السوق، ليقلص السعة الفعلية إلى 50 مليون طن سنويًا، بما يتماشى مع مستويات استهلاك ما قبل كوفيد-19، والذي يتيح لجميع اللاعبين الاستخدام الكامل لحصصهم المعدلة. في حين أن الحصص المفروضة ستؤدي إلى إعادة توزيع حجم المبيعات، مما يؤدي الي مبيعات إضافية للبعض ومبيعات أقل للبعض الآخر، إلا أن السعر المرتفع الناتج سيُترجم حتماً الي أرباح أفضل للجميع. نحن نقدر حدًا أدنى نظري لسعر أرض المصنع عند 1000-1200 جنيه مصري/ الطن بناءً على نقطة التعادل الشاملة للتكلفة الحدية للمنتج، والتي تتماشى بشكل عام مع توقعات إدارة الشركة. ومع ذلك، فإننا نفترض فقط تغطية تدريجية للفجوة بين الأسعار الفعلية والتكلفة الحدية للإنتاج، حتى يتسنى للسوق التكيف نفسياً مع الارتفاع الكبير في الأسعار وحتى ينخفض المخزون. نحن أيضًا نأخذ في الاعتبار تطبيع أسعار الفحم وأسعار الشحن، وكل ذلك يترجم إلى سعر محقق للسنة النهائية يبلغ 1000 جنيه مصري / للطن للمبيعات المحلية. مع التنويه أنه يجب أن يسمح السعر التوازني على المدى الطويل، إلى جانب التغطية الكاملة للتكاليف الثابتة والمتغيرة، بتغطية تكلفة خدمة الديون، وتعويض سنوات من الخسائر المتراكمة، وتحقيق عائد إيجابي للمساهمين، مما يعظم مجال التصحيح في السعر.”

نتوقع أن تشهد العربية للأسمنت تضاعفاً غير مسبوق في أرباحها بالرغم من معدلات التشغيل الأقل

أضافت مريم رمضان: “ديناميكيات سوق التصدير تبقى دون تغيير كبير على الرغم من زيادة حجم فائض الانتاج: وفقًا لحساباتنا، فإن جميع المنتجين الذين سيحتاجون تخفيض إنتاجهم (وبالتالي يواجهون زيادة أكبر في الكميات المتراكمة) هم بالفعل مصدرون. بافتراض عدم وجود تغيير كبير في كفاءة التكلفة لديهم (وبالتالي قدرتهم على التصدير) بعد التخفيضات، فهذا يشير إلى زيادة في الكميات التي تحتاج إلى تفريغ في أسواق التصدير، حيث هوامش الربح ضئيلة في الأصل. نتوقع أن يظل هامش التصدير لشركة العربية للأسمنت إيجابيًا عند معدل التشغيل الجديد ونتوقع أن تحافظ على ميزتها التنافسية في أسواق التصدير لأنها لا تزال من بين أكثر المنتجين كفاءة من حيث فعالية التكلفة بالإضافة إلى انتشار واسع ومتنوع في الأسواق (يمتد من جنوب الصحراء الكبرى بإفريقيا إلى الولايات المتحدة). نفترض حدوث تغيير طفيف في حجم صادرات الشركة (بغض النظر عن حصتها السوقية) ولكننا نأخذ في الاعتبار الآن صادرات الكلنكر أيضًا (التي تتميزبهوامش ربح أعلى قليلاً مقارنة بالأسمنت). يترجم هذا إلي معدل تشغيل للأسمنت قدره 80٪، مما يقل عن المتوسط التاريخي للشركة عند منتصف الـ 80٪ (قبل انقطاع الخط الأول في العام الماضي)، في حين تبقي الطاقة التشغيلية للشركة من الكلنكر، في توقعاتنا، دون تغيير تقريبًا، و بحيث تشكل إجمالي الصادرات 10٪ من المبيعات.”

نضاعف تقديرنا لأرباح الشركة قبل الفوائد والضريبة والاهلاك والاستهلاك المتوقع لعام 2021-24 وللسعر المستهدف لـ 15 جنيه مصري/ السهم ونكرر توصيتنا بزيادة الوزن النسبي نظرا للعائد المحتمل المرتفع

استطردت مريم رمضان: “العديد من الاعتبارات المؤثرة لا تزال مبهمة، وتشكل كل منها مخاطر صعود وهبوط: على الجانب السلبي، حددت الحكومة صلاحية للقرار لمدة عام واحد فقط في البداية، ولكننا نفترض التمديد حتى يتم تحقيق التوازن الطبيعي بين العرض والطلب، مع تأرجح محتمل للتخفيضات تماشيا مع الطلب حتى ذلك الحين. كذلك، بطبيعة الحال، فإن السماح بالواردات سيتعارض مع منطق التدخل الحكومي بشأن الحصص. إلا أنه لم يتم نقاش حظر الاستيراد، في حين أن الاستيراد يمكن أن يصبح مربحًا (وفقًا للأسعار في تركيا ودول مجلس التعاون الخليجي). على الجانب الإيجابي، تظل قابلية الطاقات للتجزئة عامل فارق، حيث من المحتمل أن يختار بعض المنتجين التخلي عن الخط (الخطوط) الأقل كفاءة في حالة أن إمكانية التشغيل المربح لجميع الخطوط لا ترقى إلى الحصص المخصصة. إذا لم يغير هذا من نقطة التعادل الشاملة للتكلفة الحدية، فقد يترجم إلى خفض فعلي أعلى للعرض وأسعار أعلى. بالإضافة إلى ذلك، فإن بدء إعادة الإعمار في ليبيا والعراق يمثل ارتفاع محتمل لتوقعاتنا للتصدير (من حيث الأسعار والكميات)، والتي بدأت تظهر بوادره بالفعل.”

واختتمت مريم رمضان التقرير معلقة: “عودة إلى ديناميكيات السوق لعام 2015؛ نكرر توصيتنا بزيادة الوزن النسبي للسهم نظرا للتقييم الواعد: تشير افتراضاتنا الجديدة إلى أن الأرباح قبل خصم الفوائد والضرائب والاهلاك والاستهلاك تتضاعف لتصل إلى أعلى مستوى لها على الإطلاق عند 1.26 مليار جنيه مصري العام المقبل من 183 مليون جنيه مصري في السنة المالية 2020، مع تقديراتنا للفترة 2021-24 أعلى بنحو 140٪ في المتوسط من توقعاتنا السابقة. وهذا يعني قيمة للمنشأة/للطن تبلغ 78 دولارًا أمريكيًا، لا تزال أقل بكثير من تكلفة الاستبدال التي لا تقل عن 130 دولارًا أمريكيًا للطن، والسعر المستهدف 15.0 جنيهًا مصريًا / السهم. هذا المستوى أقل بشكل كبير من أعلى مستوى له على الإطلاق عند 18.0 جنيه مصري/ السهم قبل الإعلان عن مصنع الوطنية للأسمنت الجديد الذي تبلغ طاقته الإنتاجية 12 مليون طن سنويًا وتراخيص الأسمنت الجديدة؛ وهي ديناميكيات تشبه كثيرا ما يولده هذا التطور. بين ذلك الحين والآن، حدث أيضًا تعويم الجنيه المصري بينما إنخفض منحنى التكلفة المستند إلى الدولار الأمريكي مع خروج بضع منتجين والتحول إلى إستخدام الفحم وفحم الكوك. في نهاية المطاف، زادت ميزة التكلفة التي تتمتع بها العربية للأسمنت مقارنة بالصانع الهامشي (وبالتالي سعر البيع المحتمل) بشكل كبير، مما أدى إلى ارتفاع هوامش التشغيل النقدية المستقبلية، بينما تقلصت ديونها والتزاماتها الأخرى وانخفضت تكلفة رأس المال لديها.

يضع سعرنا المستهدف الجديد الشركة عند مضاعف قيمة المنشأة للربح قبل الفوائد والضرائب والاهلاك والاستهلاك متوقع للسنة المالية 2022 عند 4.9 مره (بينما يتم تداول السهم عند 2.0x) ومضاعف ربحية عند 7.6 مره (بينما يتداول عند 2.7 مره) ويمثل عائدًا محتملًا بنسبة 182٪ على سعر إغلاق 6 يوليو البالغ 5.32 جنيه مصري/السهم. لذلك، نكرر توصيتنا بزيادة الوزن النسبي للسهم.”